自本年1月20日（均指当地时候，下同）阐扬入主白宫以来，好意思国总统特朗普针对中国的关税形态或威胁令东说念主应接不暇。然则，迄今为止，面对关税风暴的冲击美国十次啦怡红院，东说念主民币汇率（指东说念主民币对好意思元双边汇率）不跌反涨。

中好意思经贸摩擦烈度已越过前次

适度本年3月7日，特朗普重返白宫七周时候，就于2月1日书记2月4日奏效、2月27日书记3月4日奏效，对自中国入口商品各加征了10%的关税。尽管特朗普尚未齐全完毕其对中国入口商品加税60%或以上的承诺，但其关税形态或威胁的烈度已越过特朗普1.0。

彼得森海外经济商量所（PIIE）商量指出，2018年中好意思营业摩擦发生之后，好意思国对中国入口关税由2.7%升至19.3%。但这是阅历了特朗普1.0和拜登政府两个本事达到的。而特朗普2.0在不到两月时候加税20%，将好意思国自中国入口商品的平均关税率翻了一番。同期，此次关税形态还将中国香港地区纳入了纳税范围。特朗普2.0拟经受的平等关税，以及对特定商品和一些特定国度加征关税的形态，也会影响中国对好意思出口。

特朗普1.0分四批对累计约3700亿好意思元中国商品加征关税，包括：2018年7月6日（税率25%，340亿好意思元商品）、8月23日（税率25%，160亿好意思元商品）和9月24日（税率10%，2000亿好意思元商品，2019年5月10日税率升至25%），以及2019年9月1日（税率15%，原定3000亿好意思元商品，最终身效1200亿好意思元）。此次是对通盘中国商品纳税。据好意思方统计，客岁好意思国自中国入口额约为4400亿好意思元。

此次加税对中国打压禁止的意图愈加较着。凭着一个芬太尼的借口，就给中国加了20%的关税。好意思方高层还示意或昭示，通过关税形态要挟其他国度勾通抵制中国入口商品，并正在商量取消中国最惠国待遇。

中好意思经贸摩擦的范围远不啻于此。2月21日，特朗普签署《好意思国优先投资战略》备忘录，筹办进一步收紧中好意思双向投资。2月25日，有报说念称，好意思正直在制定更严格的芯片适度形态，并向日本、荷兰等盟友施压，要求加强对中国芯片行业的适度。3月4日，有媒体征引其审查过的一份行政敕令节录草案称，好意思国政府正筹办经受18项行为，包括对参加好意思国口岸的中国制造的船舶和起重机征收关税过头他用度，以及建造造船事务办公室等。3月6日，另有爆料称，好意思国筹办对通盘与中国关系联的船舶收取好意思国口岸泊岸费，并施压盟友经受类似形态，不然将靠近挫折。

中国政府对此见微知类、未雨打算。客岁7月底中央政事局会议，将外部环境变化带来的不利影响增多列为经济运行靠近的诸多阻滞和挑战之首。同庚底中央经济使命会议再次强调，外部环境变化带来的不利影响加深，并将醒目化解外部冲击纳入本年经济使命的总体要求。日前，世界两会政府使命申诉进一步指出，世界百年变局加快演进，外部环境更趋复杂严峻，可能对我国营业、科技等范围变成更大冲击。世界经济增长动能不及，单边目的、保护目的加重，多边营业体制受阻，关税壁垒增多，冲击群众产业链供应链雄厚，对海外经济轮回变成收敛。

东说念主民币迎着关税风暴逆势高涨

2018年是中好意思经贸摩擦全面升级的脱手之年。岁首，东说念主民币汇率不竭了上年的反弹行情，到4月底升破6.30比1。之后，跟着中好意思经贸纷争交错升级，东说念主民币颠簸走低，于10月份跌破6.90。全年，境内中间价及境表里走动价较年内高点最多下降约10%（见图1）。

在特朗普2.0关税摩擦来得更快更猛的情况下，境表里东说念主民币汇率走动价围绕7.30比1险峻波动，总体表现好于2018年。到本年3月7日，境内中间价和即期汇率（指境内银行间商场下昼四点半走动价）鉴识为7.1705和7.2382，较上年底鉴识高涨0.25%和0.84%。尤其是更能反应商场预期和供求情状的境外东说念主民币走动价（CNH）收在7.2435，较上年底高涨1.29%，较年内前低（1月10日）7.3635反弹了1.66%（见图1）。

参加2月份以来，在爆发新一轮中好意思经贸冲突的配景下，境表里东说念主民币汇率不弱反强。2月初至3月7日，境内中间价日均值较1月份高涨0.17%，境内即期汇率高涨0.50%，CNH高涨0.56%。同期，东说念主民币汇率三个价钱的背离（即“三价背离”）和境表里东说念主民币利差收窄，也皆指向东说念主民币贬值压力缓解：境内即期汇率相对境内中间价的偏离日均为+1.43%（即偏弱标的），较1月份回落0.33个百分点；CNH的日均值为7.2759美国十次啦怡红院，相对境内东说念主民币走动价（CNY）的日均偏离为+66个基点（即偏弱标的），较1月份评述135个基点（见图1和图2）；隔夜境表里东说念主民币拆借利差（HIBOR-SHIBOR）月均值为+25个基点，较1月份回落101个基点。

东说念主民币汇率执稳有基础有条款

笔者早在客岁11月份发表的《特朗普归来对东说念主民币走势的影响和应酬》平分析指出，不同于特朗普1.0本事中好意思经济脱钩属于黑天鹅事件，当今外汇商场关于中好意思经贸关系进一步变差已有预期，特朗普关税冲突对东说念主民币的影响将会松开。

事实上，东说念主民币汇率在客岁三季度反弹升至7.0隔邻后，自10月初起连忙回撤。同庚底，中间价跌至7.20隔邻，境表里走动价先后跌破7.30隔邻。到本年1月10日，境内中间价和即期汇率，以及CNH均创下本轮回调的新低，较客岁三季度的高点最多鉴识下降2.67%、4.32%和5.30%（见图1）。这已部分反应了特朗普关税威胁的影响。本年2月份以来，特朗普2.0关税形态落地，恰是利空完毕的历程。其间，东说念主民币走动价双向波动，确认了经受外部冲击的“减震器”作用，促进了商场压力开释、汇率预期拘谨。

笔者还在客岁12月份发表的《新广场条约未必，东说念主民币增值有时》平分析了东说念主民币可能增值的四种情形，其中后两种情形鉴识是特朗普走动回调或导致好意思元指数走弱、中国经济执续回升向好。现实中，这两种情形均正初现头绪。

一方面，本年中国春节文旅浮滥商场空前火爆，类似《哪吒2》、DeepSeek和杭州科创“六小龙”等步地级事件，进一步增强了商场对中国经济复苏和科技改换远景的信心，同期也提振了境表里投资者对中国财富的深嗜深嗜。2月初至3月7日，中国内地万得全A指数高涨4.7%，其中，万得软件服务指数、半导体指数、媒体文娱指数和电信服务指数鉴识高涨26.1%、15.1%、13.1%和13.0%。同期，中国香港恒生指数高涨19.8%，其中，恒生医疗保健指数、中国企业指数、科技指数、港股通新经济、资讯科技业指数鉴识高涨19.4%、20.8%、27.8%、30.1%和33.3%。

商场多数憧憬，为醒目化解外部冲击，中国政府将安谧和深远客岁底战略转向的后果，实践愈加积极有为的宏不雅战略，全地点扩大国内需求杰出是浮滥需求，以科技改换引颈新质坐褥力发展，以及扩大高水平绽开稳外贸外资等方面出台一系列塌实有劲的形态。这也给东说念主民币汇率保执基本雄厚提供了支执。

3月5日，两会政府使命申诉清楚：本年赤字率安排为4%驾驭，较上年擢升1个百分点，为史上最高；新增政府债务总范围11.86万亿元，较上年加多2.9万亿元，广义赤字率（包含一般预算赤字、杰出国债和地方政府专项债，不含2万亿地方政府债务置换）展望为8.4%，较上年加多1.7个百分点（见图3），越过客岁外需对实际经济增长1.5个百分点的拉当作用。申诉还忽视，要充实完善战略器用箱，证据局面变化动态疗养战略，擢升宏不雅调控的前瞻性、针对性、有用性；出台实践战略要能早则早、宁早勿晚，与多样不信服性抢时候，看准了就一次性给足，擢升战略实效。

另一方面，特朗普重返白宫后，着实天天皆有新战略、新音尘，这既让金融商场多数产生了审好意思疲顿，也进一步加多了好意思国经济和好意思联储货币战略的变数。2月28日，亚特兰大联储GDPNow模子更新数据表现，好意思国脉年第一季度经济将萎缩1.5%，3月4日又进一步下调至萎缩2.8%，而此前已经预测增长2.3%。商场越来越顾忌，特朗普关税、外侨、削减政府部门和教师开销等战略有可能推高通胀而牵累增长和事业。3月4日，有“新好意思联储通信社”之称的尼克·提米劳斯发表著作，以为关税正将好意思国推向经济增长疲软致使停滞以及物价高涨的“滞胀”窘境。

1月中旬以来，特朗普走动回撤，好意思债收益率和好意思元指数冲高回落。参加2月以后，跟着好意思国经济衰竭担忧重燃，二者加快回落。到3月7日，10年期好意思债收益率收在4.32%，较1月底回落26个基点，较1月13日的年内前高回落了47个基点，且自2月26日起，与3个月期好意思债收益率执续倒挂，特朗普衰竭预期开启；衰竭缩位于通胀担忧，好意思联储降息预期加重，好意思元指数跌至103.89，较1月下面降4.26%（见图4）。在中国央行按兵不动、商场利率触底回升的配景下，同期2年期和10年期中好意思国债收益率差日均负利差鉴识较1月份评述28和27个基点。加之好意思元指数颠簸走弱，这进一步改善了东说念主民币汇率运行的外部金融环境。

跟着特朗普衰竭预期逐渐升温，“好意思国例外论”或被突破。在此配景下，好意思国高技术股票也出现回调。到3月7日，纳斯达克详细指数较1月下面降7.3%，抹去了客岁11月5日特朗普胜选以来的通盘涨幅。中国财富重估成见应时而生。中国企业和个东说念主或是时候再行疑望买好意思元省略囤好意思元、作念外汇入款或外币痛快的胜率了。

此外，新年起原，中国央行就汇率维稳时时发声，屡次强调矍铄对商场顺周期行为进行纠偏，矍铄对搅扰商场治安行为进行惩办，矍铄醒目汇率超调风险。同期，通过上调跨境融资宏不雅审慎调遣参数、增发离岸银行单据等形态开释汇率维稳信号。这也为保执东说念主民币汇率基本雄厚提供了有劲支执。

尤其在要道时点上，中间价开释了要紧的战略信号。如好意思东时候2月1日好意思国书记对中国加征第一轮10%关税，巧合中国内地春节假期闭市。但北京时候2月5日关税阐扬奏效时，中间价较闭市前一个走动日增值3个基点，当日境内即期汇率收在7.30以内。再如好意思东时候2月27日好意思国书记对中国再加征10%关税，北京时候2月28日中间价较上一走动日增值2个基点，即期汇率又收在7.30以内。还如北京时候3月5日第二轮关税阐扬奏效时，中间价较上一走动日增值25个基点，即期汇率不跌反涨，收在7.2580。类似好意思元时弊疗养，这震慑了境外作念空势力，有用牵引了CNH走势。前述要紧时点，CNH均未跌破7.30（见图1），且境表里走动价的偏离趋于拘谨，致使个别走动日CNH转向CNY的偏强标的。

与本年以来好意思元指数4%以上的跌幅比拟，同期东说念主民币对好意思元汇率的涨幅如实不够显耀。但鉴于客岁东说念主民币汇率跌幅远小于同期好意思元指数7%的涨幅，拉万古候看，东说念主民币总体并不弱。到本年3月7日，万得东说念主民币汇率预估指数较2023年底累计高涨1.47%。

（作家系中银证券群众首席经济学家）

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管涛

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